Οι παγκόσμιες χρηματοοικονομικές και οικονομικές προοπτικές για το επόμενο έτος έχουν επιδεινωθεί ταχύτατα τους τελευταίους μήνες, με τους υπεύθυνους χάραξης οικονομικής πολιτικής, τους επενδυτές και τα νοικοκυριά να αναρωτιούνται σήμερα για το πόσο θα πρέπει να αναθεωρήσουν τις προσδοκίες τους και για πόσο καιρό. Αυτό εξαρτάται από τις απαντήσεις σε έξι κρίσιμες ερωτήσεις.
Από τον Nouriel Roubini/Project Syndicate
Πρώτον, η άνοδος του πληθωρισμού στις περισσότερες προηγμένες οικονομίες θα είναι προσωρινή ή πιο επίμονη; Αυτή η συζήτηση μαίνεται από τον περασμένο χρόνο, αλλά σήμερα έχει σε μεγάλο βαθμό διευθετηθεί: Οι οπαδοί του «επίμονου πληθωρισμού κέρδισαν», και εκείνοι του «πρόσκαιρου (πληθωρισμού)», στους οποίους περιλαμβάνονταν οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες και δημοσιονομικές αρχές, πρέπει να παραδεχτούν ότι έκαναν λάθος.
Το δεύτερο ερώτημα είναι εάν η αύξηση του πληθωρισμού οφείλεται περισσότερο στην υπερβολική συνολική ζήτηση (χαλαρή νομισματική, πιστωτική και δημοσιονομική πολιτική) ή στα στασιμοπληθωριστικά αρνητικά σοκ της συνολικής προσφοράς (συμπεριλαμβανομένων των αρχικών περιορισμών για την COVID-19, των συμφορήσεων της εφοδιαστικής αλυσίδας, της μείωσης στις ΗΠΑ της προσφοράς εργατικού δυναμικού, τον αντίκτυπο του πολέμου της Ρωσίας στην Ουκρανία, στις τιμές των εμπορευμάτων και στην πολιτική «μηδενικού COVID» της Κίνας).
Ενώ τόσο οι παράγοντες της ζήτησης όσο και της προσφοράς περιλαμβάνονται στο μείγμα, είναι πλέον ευρέως αναγνωρισμένο ότι οι παράγοντες της προσφοράς διαδραματίζουν ολοένα και πιο αποφασιστικό ρόλο. Πρόκειται για κάτι που έχει μεγάλη σημασία επειδή ο πληθωρισμός που βασίζεται στην προσφορά είναι στασιμοπληθωριστικός και επομένως αυξάνει τον κίνδυνο «σκληρής προσγείωσης» (αυξημένη ανεργία και πιθανώς ύφεση) όταν η νομισματική πολιτική είναι αυστηρότερη.
Αυτό οδηγεί άμεσα στο τρίτο ερώτημα: Η σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες θα φέρει «σκληρή» ή «ήπια προσγείωση»; Μέχρι πρόσφατα, οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες και το μεγαλύτερο μέρος της Wall Street ανήκαν στην ομάδα της «ήπιας προσγείωσης». Αλλά η συναίνεση έχει αλλάξει γρήγορα, με -ακόμη και- τον Πρόεδρο της Fed, Jerome Powell, να αναγνωρίζει ότι μια ύφεση πιθανά και να μην απέχει πολύ και ότι μια «ήπια προσγείωση» θα αποτελέσει «πρόκληση».
Επιπλέον, ένα μοντέλο που χρησιμοποιείται από την ομοσπονδιακή τράπεζα της Νέας Υόρκης δείχνει μεγάλη πιθανότητα «σκληρής προσγείωσης» και η Τράπεζα της Αγγλίας έχει εκφράσει παρόμοιες απόψεις. Αρκετά εξέχοντα ιδρύματα της Wall Street έχουν αποφασίσει πλέον ότι η ύφεση αποτελεί το βασικό τους σενάριο (το πιο πιθανό αποτέλεσμα εάν όλες οι άλλες μεταβλητές διατηρηθούν σταθερές). Τόσο στις Ηνωμένες Πολιτείες όσο και στην Ευρώπη, οι μελλοντικοί δείκτες οικονομικής δραστηριότητας και εμπιστοσύνης των επιχειρήσεων και των καταναλωτών κατευθύνονται απότομα πλέον προς τα εκεί.
Το τέταρτο ερώτημα είναι εάν μια «σκληρή προσγείωση» θα αποδυνάμωνε την επιθετική αποφασιστικότητα των κεντρικών τραπεζών για τον πληθωρισμό. Εάν σταματήσουν τη σύσφιξη της πολιτικής τους μόλις καταστεί πιθανή μια «σκληρή προσγείωση», μπορούμε να περιμένουμε μια επίμονη άνοδο του πληθωρισμού και είτε οικονομική υπερθέρμανση (πάνω από τον στόχο του πληθωρισμού και πάνω από τη δυνητική ανάπτυξη) είτε στασιμότητα (πληθωρισμός πάνω από τον στόχο και ύφεση), ανάλογα με το αν κυριαρχούν τα σοκ στη ζήτηση ή την προσφορά.
Οι περισσότεροι αναλυτές της αγοράς φαίνεται να πιστεύουν ότι οι κεντρικές τράπεζες θα παραμείνουν επιθετικές ως προς την πολιτική τους, αλλά εγώ δεν είμαι τόσο σίγουρος. Έχω υποστηρίξει ότι τελικά θα «μαλακώσουν» και θα δεχτούν τον υψηλότερο πληθωρισμό, ακολουθούμενο από στασιμοπληθωρισμό, μόλις γίνει επικείμενη μια δύσκολη προσγείωση, επειδή θα ανησυχούν για τη ζημιά μιας ύφεσης και μιας παγίδας χρέους, λόγω της υπερβολικής συσσώρευσης ιδιωτικών και δημόσιων υποχρεώσεων μετά από χρόνια χαμηλών επιτοκίων.
Σήμερα, που μια σκληρή προσγείωση αποτελεί τη βάση για τους περισσότερους αναλυτές, αναδύεται ένα νέο (πέμπτο) ερώτημα: Η επερχόμενη ύφεση θα είναι ήπια και βραχύβια ή θα είναι πιο σοβαρή και θα χαρακτηρίζεται από βαθιά οικονομική δυσπραγία; Οι περισσότεροι από εκείνους που μετέβησαν αργά και χωρίς όρεξη στη βασική γραμμή της σκληρής προσγείωσης εξακολουθούν να υποστηρίζουν ότι οποιαδήποτε ύφεση θα είναι ρηχή και σύντομη.
Υποστηρίζουν ότι οι σημερινές χρηματοοικονομικές ανισορροπίες δεν είναι τόσο σοβαρές όσο αυτές στην περίοδο πριν την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008 και ότι ο κίνδυνος ύφεσης με σοβαρό χρέος και οικονομική κρίση είναι επομένως χαμηλός. Αλλά αυτή η άποψη είναι επικίνδυνα αφελής. Υπάρχουν πολλοί λόγοι να πιστεύουμε ότι η επόμενη ύφεση θα χαρακτηριστεί από μια σοβαρή στασιμοπληθωριστική κρίση χρέους.
Ως μερίδιο του παγκόσμιου ΑΕΠ, τα επίπεδα ιδιωτικού και δημόσιου χρέους είναι πολύ υψηλότερα σήμερα από ό,τι στο παρελθόν, έχοντας αυξηθεί από 200% το 1999 σε 350% σήμερα (με μια ιδιαίτερα απότομη αύξηση από την έναρξη της πανδημίας). Υπό αυτές τις συνθήκες, η ταχεία ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής και τα αυξανόμενα επιτόκια θα οδηγήσουν σε χρεοκοπία νοικοκυριών, εταιρειών, χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων και κυβερνήσεων με υψηλή μόχλευση.
Η επόμενη κρίση δεν θα είναι όπως οι προκάτοχοί της. Στη δεκαετία του 1970, είχαμε στασιμοπληθωρισμό, αλλά όχι μαζικές κρίσεις χρέους, επειδή τα επίπεδα χρέους ήταν χαμηλά. Μετά το 2008, είχαμε μια κρίση χρέους που ακολουθήθηκε από χαμηλό πληθωρισμό ή αποπληθωρισμό, επειδή η πιστωτική κρίση είχε προκαλέσει αρνητικό σοκ στη ζήτηση. Σήμερα, αντιμετωπίζουμε κλυδωνισμούς προσφοράς σε ένα πλαίσιο πολύ υψηλότερων επιπέδων χρέους, υπονοώντας ότι οδεύουμε προς έναν συνδυασμό στασιμοπληθωρισμού τύπου της δεκαετίας του 1970 και κρίσεων χρέους του 2008, δηλαδή σε μια στασιμοπληθωριστική κρίση χρέους.
Όταν αντιμετωπίζει στασιμοπληθωριστικά σοκ, μια κεντρική τράπεζα πρέπει να αυστηροποιήσει τη στάση της, ακόμη και όταν η οικονομία οδεύει προς μια ύφεση. Η κατάσταση σήμερα είναι επομένως θεμελιωδώς διαφορετική από την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση ή τους πρώτους μήνες της πανδημίας, όταν οι κεντρικές τράπεζες μπορούσαν να χαλαρώσουν επιθετικά τη νομισματική πολιτική ως απάντηση στην πτώση της συνολικής ζήτησης και την αποπληθωριστική πίεση.
Περιορισμένος θα είναι και αυτή τη φορά ο χώρος για δημοσιονομική επέκταση. Τα περισσότερα από τα δημοσιονομικά «πυρομαχικά» έχουν χρησιμοποιηθεί και τα δημόσια χρέη γίνονται μη βιώσιμα. Επιπλέον, επειδή ο σημερινός υψηλότερος πληθωρισμός είναι παγκόσμιο φαινόμενο, οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες σφίγγουν τις οικονομίες ταυτόχρονα, αυξάνοντας έτσι την πιθανότητα μιας συγχρονισμένης παγκόσμιας ύφεσης.
Αυτή η σύσφιξη έχει ήδη αποτέλεσμα: Οι φούσκες ξεφουσκώνουν παντού –συμπεριλαμβανομένων των δημόσιων και ιδιωτικών μετοχών, των ακινήτων, των κατοικιών, των μετοχών meme, των κρυπτονομισμάτων, των SPAC (εταιρειών εξαγοράς ειδικού σκοπού), των ομολόγων και των πιστωτικών μέσων. Ο πραγματικός και οικονομικός πλούτος μειώνεται και τα χρέη και οι δείκτες εξυπηρέτησης του χρέους αυξάνονται.
Αυτό μας φέρνει στο τελευταίο ερώτημα: Θα ανακάμψουν οι αγορές μετοχών από την τρέχουσα bear market (πτώση τουλάχιστον 20% από την τελευταία αιχμή) ή θα βουτήξουν ακόμη χαμηλότερα; Πιθανότατα, θα βουτήξουν χαμηλότερα. Άλλωστε, σε τυπικές υφέσεις, οι αμερικανικές και παγκόσμιες μετοχές τείνουν να πέφτουν κατά περίπου 35%. Όμως, επειδή η επόμενη ύφεση θα είναι ταυτόχρονα στασιμοπληθωριστική και θα συνοδεύεται από χρηματοπιστωτική κρίση, η κατάρρευση στις αγορές μετοχών θα μπορούσε να είναι πιο κοντά στο 50%.
Ανεξάρτητα από το αν η ύφεση είναι ήπια ή σοβαρή, η ιστορία υποδηλώνει ότι η αγορά μετοχών έχει πολύ περισσότερα περιθώρια να πέσει πριν φτάσει στο κατώτατο σημείο της. Στο τρέχον πλαίσιο, οποιαδήποτε ανάκαμψη –όπως αυτή των δύο τελευταίων εβδομάδων– θα πρέπει να θεωρείται ως ένα απλό ξέσπασμα και όχι ως μια συνηθισμένη ευκαιρία αγοράς. Αν και η τρέχουσα παγκόσμια κατάσταση μας φέρνει αντιμέτωπους με πολλά ερωτήματα, δεν υπάρχει πραγματικός γρίφος για να επιλύσουμε. Τα πράγματα θα γίνουν πολύ χειρότερα πριν βελτιωθούν.
